はじめに

従来は事業承継というと、子どもや孫が会社を継ぐものという考え方が一般的でしたが、昨今は親族内承継ではなく第三者への譲渡のためにM&Aを選択する経営者も増えつつあります。

M&Aというと、大企業における事業略戦の一つと捉えられがちですが、後継者不足に悩む中小企業間でも活発に行われています。

M&Aのプロセスの一つである株式譲渡契約書(SPA：Stock Purchase Agreement)をの作成は、売手と買手双方にとって非常に重要であることはいうまでもありません。

この株式譲渡契約書を作成するにあたって、押さえておくべきポイントがいくつかあります。

株式譲渡契約書の作成についてＧＣＡサクセション株式会社の社長・二戸弘幸さんと、執行役員の中村悠太さんに教えていただきました。

1.株式譲渡契約書（SPA)とは何か

株式譲渡契約書とは、Stock Purchase Agreement(SPA)の略称で、売手と買手の双方が株式譲渡に関して合意した内容をまとめたものです。

売手と買手双方にとって、非常に重要なものであることは言うまでもないでしょう。

売手からすると、将来トラブルが生じたときにどこまで責任を負うのかを明確にしておく必要があります。

一方、買手の方は、デューデリジェンスでも把握できないような、想定外のトラブルを売手に保証してほしいと考えるのは当然です。

株式譲渡契約書（SPA)がなければ、売手はトラブルが生じるたびにその保証の協議をしなければならず、買手にとっても経営を脅かすほどのトラブルがあったとしてもその損失を請求できないのは現実的ではありません。

このように、株式譲渡契約書（SPA)は、株式の値段や保証期間など、利害が相反する売手と買手が合意できる着地点を文書にしたものといえるでしょう。

株式譲渡契約書（SPA)を取り交わすからこそ、譲渡後のリスクが限定された安全なM&Aを成立させることができるといえます。

2.株式譲渡契約書（SPA)に記載する内容

株式譲渡契約書（SPA)は、取引価格や支払い方法、また後々に起こりうるトラブルを想定しながら作成していきます。

主な内容は、次のとおりです。

・基本合意の内容
・株式譲渡代金や支払い方法、期日について
・株式の名義書換について
・表明保証内容
・契約解除に関する記載
・損害賠償事項に関する記載
・クロージング条件について
・競業避止義務について
・合意管轄について

（1）基本合意の内容

はじめに言葉の定義をします。通常、契約書では当事者を甲乙と記しますが、どの会社（個人）が甲でどの会社（個人）が乙なのかを定義します。

当たり前ですが、売手と買手が存在することが契約を交わす大前提なので、固有名詞として社名・個人名等をきちんと記すことが非常に大事なのです。言葉の定義がきちんとなされていないと、解釈が曖昧になりかねません。

次に、「基本合意」という条文で株式譲渡の主な内容を記載します。具体的な内容としては、次のとおりです。

・株式発行会社の社名と住所
・譲渡対象となる株数
・譲渡金額
・株式の種類

（2）株式譲渡代金や支払い方法、期日について

この条項では、1株の価格や譲渡する株数、全体の価格、支払い方法、支払い期日を記載します。

株式譲渡契約書のなかでも重要な条項の一つです。ここで、価格調整条項が設けられることもあります。

価格調整条項とは、株式譲渡契約書の合意からクロージング（譲渡対価の支払い）までにある程度の期間がある場合、その期間に変動する会社の財産をどのように価格に反映させるのかを取り決めることです。

たとえば、現時点と2ヶ月後の純資産を比較した場合に、その金額に開きがあるのは当然です。

日々変動する会社の財産を正確に反映させるためには、価格調整条項は合理的といえるかもしれませんが、実際は、特殊なケースを除いて設けられることはあまりありません。

次に、①価格調整を行う場合、②価格調整しない場合の金額設定について説明しましょう。

①価格調整の方法とは

M&Aで価格調整をする場合、譲渡価格を「基準価格＋価格調整額」とし、同時に価格調整額の算定方法も記します。

価格調整額としては、譲渡契約時点とクロージングまでの間の変動（純利益や現預金＋運転資金の変動額）などを利用する場合があります。

②価格調整を行わない「ロックドボックス」とは

価格調整を行わず譲渡価格を決める方法を、ロックドボックスといいます。

この方法は、決済までの期間に資産の変動はあっても、その変動を考慮せずに「株式の譲渡価額を◯◯円」といったシンプルなものになります。

M&Aの現場では、価格調整条項を設ける案件は少なく、純資産を基準として価格が決定される等特殊な場合にのみ設けられています。

また、契約時点で不確定事項が多い等売手と買手が譲渡価格において合意できない場合に、妥協点を見出すために用いられることもあります。実務上は、ロックドボックスでの価格決定がなされる場合が圧倒的に多いです。

（3）株式の名義書換について

株式名簿とは、誰が株主なのかを把握するための名簿のことをいいます。

株式譲渡をする場合、譲渡した株式について株主名簿の名義を売手から買手に変更しなければなりません。

そのため、株式譲渡契約書には、この名義変更を約束する旨を記載する必要があります。

（4）表明保証内容

表明保証とは、株式譲渡契約書の中でも最も重要な条項の一つで、税務・法務・労働問題・環境・知的財産などの分野で、記載内容が真実かつ正確であることを保証するものです。

契約後に、株式の所有者が譲渡人でなかったり、また開示された資産状況が実際とは大きく異なっていたりすることもあり得ます。

表明保証条項を定めていれば、このような不測の事態から買手を守ることができるでしょう。

株式譲渡の目的や内容によって表明保証の内容は異なりますが、一般的には次のような内容を表明保証事項として盛り込みます。

・売手が譲渡株式の保有者であること
・譲渡する株式に第三者の権利が設定されていないこと
・発行会社の財務内容が決算書のとおりであること
・簿外債務などがないこと
・適切に税務申告をしていること
・行っている事業や保有資産に関して法令違反がないこと
・従業員の雇用に関して法令違反がないこと
・売手に対する訴訟等の紛争が生じていないこと
・発行会社の発行株式総数

①売手の立場からみた表明保証のポイントとは

本来、表明保証というのは、売手が買手に対して上記の内容について間違いがないことを保証するものです。

しかし、売手には「保証範囲」と「保証程度」をなるべく限定し、過大な保証をつけたくないという意向が働きます。

保証内容をより軽くするために、株式の譲渡金額を減額して保証内容を限定するよう交渉することや、「知る限り」や「重要な点において」などの文言を用いて保証を限定するような文言にすることもあります。

その他、デューデリジェンス等で発見されたリスクに関する個別保証を求められることもあるでしょう。

保証の範囲や期間、保証金額の上限については非常に重要なポイントなので、M&Aアドバイザーなどの意見を参考にして慎重に交渉する必要があります。

②買手の立場からみた表明保証のポイントとは

表明保証のメインは、売手が上述した内容を保証するものですが、買手の方も買手としての能力があることを保証しなければなりません。

もちろん、買手はなるべく多くの表明保証条項を盛り込み、簿外債務や天変地異などの想定外の事態から会社を守りたいと考えるのは当然でしょう。

売手の経営が逼迫しており契約締結を急いでいる場合など、簡易的なデューデリジェンスしか行なえない場合もあります。

買手の立場からすると、デューデリジェンスが限定的であれば、充実した保証を望むのは当然です。

海外企業とのM&Aでは、表明保証保険といった保険を利用する場合もあります。

昨今は、国内のM&Aでも、それなりの規模の場合、この保険を利用することがあります。

ただし、保険会社は、保証内容の網羅性を担保するため、売手専属のM&Aアドバイザーなどの専門家による契約交渉がきちんとプロセスを踏んでなされたかを重視します。

どのような場合でも安易に保険をかけられるわけではないため、保険を考える場合は、検討初期段階から専門家に相談すると良いでしょう。

今後はこのような表明保証保険を売手のヘッジとして利用する機会は多くなっていくと思われます。

（5）契約解除に関する記載

売手と買手ともに、株式譲渡契約書の内容に虚偽があった場合の契約解除に関しても記載します。

具体的には、どのような事由があれば契約解除ができるのか、また契約解除した場合の処理についても記載します。

一般的な契約解除の事由には、次のようなものが挙げられます。

・売手と買手の経営破産
・株式譲渡が社内で承認されない
・買手が譲渡代金を支払わない
・売手が株券を渡さない
・売手の表明保証と実際の内容が異なる

当然ですが、上記のような事由がなく契約を解除するということは、基本的に認められていません。

（6）損害賠償に関する記載

株式譲渡契約書では、売手と買手ともに、損害賠償できる条件について記載しておく必要があります。

特に、買手は表明保証で記された内容と実態が異なっている場合に損害賠償請求できるようにしておくことが重要でしょう。

売手の方は、その損害賠償の範囲や保証金額の上限、また請求される期間などを定めておくことが必要不可欠です。

（7）クロージング条件について

M&Aでのクロージングとは、売手の経営権が買手に移転することを指し、一般的に売手から買手に株券が引き渡され、買手が譲渡対価を支払うことによって完了となります。

クロージングに至るには、株式譲渡契約書の内容によって定められた条件をクリアしていることが前提です。

この条件のことをクロージング条件といいますが、この条件がクリアできなければ、契約を解除することも可能です。

この条件を満たすには時間がかかるので、契約からクロージングに至るまでに、ある程度の期間を設けることが一般的です。

この期間の長さはケース・バイ・ケースですが、1ヶ月前後設けるケースが多くあります。

しかし、株式譲渡契約書の締結日までにクロージング条件がクリアになっている場合は、締結とクロージングが同日という場合もあります。

それでは、一般的なクロージング条件の内容について次に詳しく説明します。

①表明及び保証の事項が正しいこと

売手と買手ともに、株式譲渡契約の締結時点及びクロージング時点の一定事項に対して、真実かつ正確であることを表明しその内容を保証します。

②クロージングの期日までにクロージング条件が履行されていること

売手及び買手は、クロージングの期日までにクロージング条件とした事項を満たしていなければクロージングとはなりません。

③重要な取引先の企業から取引継続の同意を取得していること

M&A後、買手が売手の主要な取引先企業と取引の継続を希望する場合は、売手は当該取引先企業が取引継続するように同意を得なければなりません。

取引継続の同意の取得方法は、買手の意向にもよりますが、口頭によるものでも書面によるものでも、どちらの場合もあります。

また、売手と取引先企業との取引契約には、COC条項（Change Of Control条項）が存在するケースがあり、クロージング期日までにCOC条項がある取引先企業からの承諾を得ておくことが必要です。

取引先一覧表の開示は非常にセンシティブであり、取引金額の大きい取引先に限定したり、決済間際で開示したりする方法をとる場合もあります。

④業務上の許認可の取得がなされていること

許認可の種類によっては、M&Aの実行により許認可の届出が必要となる場合があるので、クロージング条件に含まれることがあります。

⑤独占禁止法に関する届出がなされていること

大型のM&Aの場合には公正取引委員会の許認可を得なければならず、届出が必要です。

通常、届出後に30日間もの期間（短縮有り）をおかなければ株式を譲渡できないため、このようなケースでは、必然的にクロージングまでに1ヶ月を要します。

また、海外企業とのM&Aの際にも類似の規制があるので、必要に応じてこの条項をクロージング条件に盛り込むことが必要です。

⑥重要な役員等からの同意が得られていること

売手の事業を継続する上で、重要な役員や従業員がM&A後も働き続けるという条件は欠かせないでしょう。

そのため、事前にこのような役員や従業員の承諾を取り付けることが、クロージング条件の一つとなります。

特に「人材が財産」のビジネスでは、ほとんどのケースで雇用の維持が条件となっています。

⑦その他の取引について

株式譲渡の場合には、買手は対象企業の全て（資産・債務）を引き継ぐことになるため、売手の個人的な目的で購入された資産（高級車や不動産など）までもがM&Aの対象となります。

そのため、そのような個人的な資産や契約等が存在する場合には、当事者間で買戻し条件や契約の今後の取り扱いを合意していきます。

クロージング条件を定める場合は、可能な限り具体的かつ客観的に定めることが大切です。

売手や買手のどちらかが一方的に定めると、クロージング条件を満たすことが難しくなります。

クロージング条件には、会社にとって重要な秘密事項の開示も含まれるため、M&Aに詳しいアドバイザーのアドバイスをもとに慎重に定めることが重要となります。

（8）競業避止義務について

株式譲渡契約書を締結した後に、売手が買手に譲渡した会社と同じ事業を始めることは、買手にとっては避けてもらうべき事態です。

このようなことが起こらないように、一定期間、売手が同業種の事業を行うことを禁じる「競業避止義務」を契約書に盛り込みます。

（9）合意管轄に関する記載

株式譲渡契約書では、万が一トラブルが生じたときに、どこの裁判所で審理を行うのかをあらかじめ決めておきます。

これは株式譲渡契約書のみならず、さまざまな契約書で記載される条項で、「専属的合意管轄」と「付加的合意管轄」の2種類があります。

「専属的合意管轄」とは、記載した裁判所に限定するものです。

一方「付加的合意管轄」とは、記載した裁判所以外の裁判所でも提訴を認めるものです。

当事者同士が物理的に離れている場合に、この合意管轄は重要です。

もし何らかのトラブルが生じて裁判となった場合、双方が移動するための時間や費用はなるべくかけたくないと考えるのが当然です。どの裁判所か決まっていないと、どこで裁判をするかという点についてももめてしまいかねません。

このような事態を防ぐために、合意管轄裁判所をあらかじめ決めておくことは欠かせないでしょう。

3.株式譲渡契約書（SPA)を作成する際の注意点とは

株式譲渡契約書に一般的に記載する内容は上述したとおりですが、実際に作成する際に気をつけるべき点をいくつか説明します。

（1）株券発行会社であることを確認する

株式には、株券発行会社と株券不発行会社の2種類があります。株式を発行しているかどうかで、手続きが異なってくるので、M&Aにおいて株式譲渡を行う場合は注意しましょう。

場合によっては契約締結後に法的な処理ができず、契約自体が無効になるケースもあります。

①株券発行会社とは

株券発行会社とは、その会社に係る全ての株券を発行する旨が定款に記載されている会社のことです。

株式発行会社は、実物としての株券を発行しなければならず、株主名簿でその全ての株券を管理しています。そのため、株式発行会社がM&Aにより株式譲渡する場合は、実物としての株券の譲渡が必要です。

平成18年5月1日より前に設立された会社は、原則、株券発行会社なので、定款を変更して株券不発行会社になっていないのであれば、株券を買手に渡さなければなりません。

②株券不発行会社とは

旧商法では、株式会社は全ての株券を発行することが義務であり、株式譲渡についてはその発行株券の譲渡により契約が完了していました。

しかしながら、平成18年に会社法が施行され、それまで問題となっていた株券の紛失などのリスクや流通・株券発行にかかるコストに鑑みて、株券を発行しなくても済むようになりました。

そのため、平成18年5月以降に法人設立した会社は、定款で株券の発行を定めていない限り、株券不発行会社とみなされます。

（2）株式譲渡制限の有無を確認する

株式譲渡を行う場合には、該当会社が株式譲渡制限をしているのかどうかを確認することは必須です。

株式譲渡制限とは、発行会社の承認を得なければ、株式の譲渡はできないといった制限のことです。

譲渡制限がない会社を「公開会社」といい、全ての株式に譲渡制限を設けている会社を「非公開会社」と呼びます。

会社の定款により株式譲渡制限を定めますが、この制限を設けることで、株式の分散を防ぎ経営集中が図られます。

また、取締役の任期延長が可能となり、2年ごとにかかる登記のための費用と時間を削減できるでしょう。

非上場の中小企業では非公開会社であることが大部分であるため、確認を怠ると、取得した株式の権利を得ることができないといった状況に陥ることもあるので注意が必要です。

（3）外為法（外国為替および外国貿易法）に基づく規制を確認する

買手が外国人投資家の場合は、外為法上で対内直接投資等に該当するため、買手においては事前届出や事後届出が必要となる場合もあります。

そのため、外為法に該当する場合は、何らからの規定を事前に取り決めることが必要なので覚えておきましょう。

（4）役員や従業員の処遇について確認する

株式譲渡契約書を作成する場合に、株式譲渡後の役員や従業員の処遇についての取り決めることは、最も重要なポイントの一つです。

労務問題は世間的にも注目されやすいので、売手と買手、双方ともに気を使う点です。

株式譲渡後も事業はそのまま引き継がれるので、売手としては従業員の処遇が悪くなることがないように、可能な限りの処遇維持を希望します。

しかし、買手が処遇の維持を保証した場合でも、その保証期間は1〜2年ほどとすることが多くあります

また、買手の方も、それまで従業員に対してきちんと残業代等の給料が支払われていたかどうかは気になるところでしょう。

経営不振によるM&Aであれば、給料の未払いといった状況もあり得るので注意が必要です。

また、代表取締役などがこの株式譲渡によって退任する場合は、その処遇についても株式譲渡契約書に記載しておかなければなりません。M&Aでは、人材の流出リスクが高いので、従業員に関する処遇について株式譲渡契約書にきちんと記載しておくことで、後々のトラブルを避けることができるでしょう。

4.まとめ

株式譲渡契約書を作成するときには、利害が相反する売手と買手の妥協点を探ることが重要です。最初に、双方が打ち出す方針が最も大事で、そこから交渉によりお互いが納得できる着地点を見出す必要があります。

特に、売手にとっては譲渡価格と条件の調整が大切なので、慎重に検討プロセスを進めましょう。その上で、譲渡契約に基づくリスクをきちんと把握しておくことが大切です。

株式譲渡契約書に記載される保証の内容や期間、保証の上限金額などを決める際には双方の主張が対立することなり、文字通り両者の交渉力が最も問われる局面です。

妥結を急ぐことで安易な条件を受け入れることは、自分の子供のように育ててきた会社の将来の成長を阻害することにもなりかねません。

買手と売手の利害が最も対立する局面であるからこそ、豊富なM&A経験を有する専属の代理人型M&Aアドバイザーに相談することをおすすめします。

（話者：ＧＣＡサクセション株式会社取締役社長　二戸弘幸（にと・ひろゆき）、執行役員　中村悠太（なかむら・ゆうた））

※本記事は、「株式会社リクルート　事業承継総合センター」からの転載です。

■著書プロフィール

株式会社リクルート　事業承継総合センター

㈱リクルートが運営する「M&A仲介会社・買手企業の比較サービス」です。

弊社品質基準を見たす仲介会社50社、買手企業17,000社以上の中から、売手企業様に最適なパートナーを、着手金無、業界最低水準の成果報酬でご紹介します。

事業承継及びM&Aに関するコンテンツを中心にお届けします。

Photo by Joel Filipe